خشک شدن نقدینگی در بازارهای سهام

در این مقاله به بررسی چگونگی تقاضای سرمایه گذاران صندوق های متقابل برای تأمین نقدینگی به صورت درون زا بر نقدینگی سهام در بازار سهام می پردازیم. ما می دانیم که بودجه های فعال در ایالات متحده تمایل دارند نقدینگی کمتری نسبت به معیارهای مربوطه خود داشته باشند ، که باعث می شود در هنگام تقاضای نقدینگی ، فقط به بخش کوچکی از سهام مایع اعتماد کنند. با استفاده از معاملات فروش صندوق متقابل ، ما بیشتر نشان می دهیم که صندوق های متقابل تمایل به فروش سهام نقدینگی بیشتری در دارایی های خود در هنگام تجربه جریان دارند. با این حال ، فروش متمرکز سهام مایع ، نقدینگی این سهام را به میزان قابل توجهی کاهش می دهد و در نتیجه وخامت نقدینگی یا خشک شدن در بین سهام بسیار مایع در دوره هایی با تقاضای نقدینگی در سطح بالای بازار. به طور کلی ، نتایج نشان می دهد که صندوق های متقابل در پیش بینی نقدینگی دارایی در خرید ناکام هستند.

معرفی

نقدینگی برای تصمیمات سرمایه گذاری صندوق های متقابل به یک نکته مهم تبدیل شده است. مطالعات متعددی مانند بن-ریفئل ، 2017 ، هوانگ ، 2020 و Rzeźnik (2017) نشان می دهد که مدیران صندوق در تصمیمات کلی مدیریت نمونه کارها خود به طور فعال درگیر مدیریت نقدینگی هستند. به طور خاص ، آنها نشان می دهند که مدیران صندوق در دوره های بی ثبات ، اوراق بهادار خود را با سهام نقدینگی بیشتر تنظیم می کنند ، هنگامی که وجوه احتمالاً جریان خروجی را تجربه می کنند. احتمالاً ، سهام بسیار نقدینگی می تواند به منظور تأمین نقدینگی برای مدیران صندوق بهتر باشد - این سهام را می توان سریعتر و با تأثیرات منفی کمتر از سایر سهام فروخته شد که صندوق های متقابل با تقاضای نقدینگی روبرو می شوند.

با این حال ، ترجیح مشترک برای سهام مایع و فروش نقدینگی سهام مایع توسط صندوق های متقابل می تواند منجر به اثر "شلوغی" شود. هنگامی که صندوق های متقابل جریان صندوق را تجربه می کنند ، مدیران صندوق به طور معمول بخشی از دارایی های خود را برای پوشش بازپرداخت می فروشند. اگر وجوه با دارایی های مایع مشابه همزمان جریان خروجی را تجربه کرده و به طور همزمان سهام مایع را بفروشید ، فروش متمرکز این سهام می تواند اثرات قابل توجهی در نقدینگی و قیمت آنها داشته باشد. علاوه بر این ، در حین آشفتگی در بازار ، هنگامی که جریان صندوق ها هم سیستماتیک و هم عظیم هستند ، تقاضای نقدینگی مشترک وجوه متقابل می تواند نقدینگی سهام بسیار مایع را کاهش دهد یا باعث خشکی نقدینگی در بازار سهام شود.

هدف از این مقاله ، مطالعه تجربی است که چگونه تقاضای سرمایه گذار برای نقدینگی به صورت درون زا بر نقدینگی سهام در بازار سهام تأثیر می گذارد. با استفاده از منابع و معاملات صندوق های متقابل فعال ، ما نشان می دهیم که صندوق های متقابل ترجیح قوی برای سهام مایع را به عنوان وسیله ای برای نقدینگی در تصمیمات نمونه کارها نشان می دهند. ما اثرات معاملات محور نقدینگی را بر اساس فعالیتهای معاملاتی صندوق متقابل مرتبط با جریان صندوق بررسی می کنیم. 1 وجوه متقابل تمایل به فروش سهام نقدینگی بیشتری در دارایی های خود در هنگام تجربه جریان دارند. با این حال ، می فهمیم که فروش متمرکز سهام مایع به میزان قابل توجهی نقدینگی این سهام را کاهش می دهد و در نتیجه بدتر شدن نقدینگی یا خشک شدن در بین سهام بسیار مایع انجام می شود.

ما تجزیه و تحلیل خود را با بررسی چگونگی فعالیت صندوق های سهام فعال ایالات متحده دارایی های مایع آغاز می کنیم. در اصل ، اگر یک صندوق دارایی نقدینگی بیشتری داشته باشد ، نیازهای بزرگ فروش آن توسط دارایی های مختلف مایع به اشتراک گذاشته می شود. این صندوق می تواند از جمعیت فروش جلوگیری کند و فشار فروش به هر سهام خاص کمتر احتمال دارد که رخ دهد. ما ارزش نمونه کارها را با وزن و ارزش صندوق های سهام با صندوق های شاخص معیار مربوط به آنها مقایسه می کنیم. شواهد نشان می دهد که وجوه موجود در نمونه ما معمولاً نسبت به معیارهای مربوطه خود دارای یک نمونه کارها مایع کمتری است. نقدینگی نگهدارنده معیار پایین تر نشان می دهد که احتمالاً بودجه در مورد نیازهای نقدینگی بیشتر به بخش کوچکتر دارایی های مایع خود متکی است و در نتیجه احتمال ایجاد فشار بر نقدینگی این دارایی ها را افزایش می دهد.

پس از آن ، ما بررسی می کنیم که چگونه معاملات دارایی نقدینگی یک صندوق با افزایش تقاضا برای نقدینگی تغییر می کند. ما نقص فروش صندوق را به عنوان نقص ارزش وزن معاملات فروش صندوق نسبت به نقص ارزش وزن از منابع مالی منهای یک تعریف می کنیم. این متغیر ضبط می کند که آیا نسبت سهام مایع در فروش صندوق بیشتر از منابع موجود در دارایی های صندوق است. ما می دانیم که وقتی با جریانهای منفی روبرو می شویم ، وجوه تمایل به فروش اوراق بهادار دارند که مایع تر از دارایی های آنها هستند. این شواهد نشان می دهد که در صورت نیاز به نقدینگی بیشتر ، وجوه به سمت فروش سهام مایع بیشتر شیب می یابد. سپس ما نشان می دهیم که این گرایش فروش به شرایط بازار بستگی ندارد.

آیا این رفتار معاملاتی فروش سهام نسبتاً مایع منجر به فروش جمعیت برخی از سهام مایع خاص خواهد شد؟اگر می توان تقاضای فروش را در تعداد زیادی سهام پراکنده کرد ، فشار فروش سهام مایع خاص بعید است که ظاهر شود. برای پاسخ به این سؤال ، ما مطالعه می کنیم که چگونه یک صندوق در هنگام مواجهه با جریان صندوق های منفی ، نقدینگی ترین سهام و غیرقانونی ترین سهام را معامله می کند. نتایج ما نشان می دهد که وقتی وجوه با جریان های خروجی روبرو می شوند ، فروش مایع ترین سهام افزایش می یابد ، در حالی که فروش غیرقانونی ترین سهام کاهش می یابد. شواهد به طور کلی با براون و همکاران سازگار است.(2010) و Jotikasthira و همکاران.(2012). بنابراین ، در حالی که وجوه نقدینگی کمتری نسبت به معیارهای خود دارند ، آنها تمایل دارند در صورت لزوم از نقدینگی بیشتری استفاده کنند. شیوه نگه داشتن وجوه و تجارت دارایی های نقدینگی احتمالاً فشارهای قابل توجهی در فروش را بر تعداد کمی از سهام مایع به دلیل معاملات متمرکز در این سهام قرار می دهد.

ما بعد بررسی می کنیم که چگونه نقدینگی سهام به صورت درون زا تحت تأثیر تقاضا برای سهام قرار می گیرد. برای پروکسی برای تقاضای نقدینگی برای سهام ، ما از فروش واقعی سهام توسط وجوه متقابل مدیریت شده استفاده می کنیم. با این حال ، صندوق های متقابل نیز به دلایل اطلاعاتی سهام را به فروش می رسانند ، که ارتباطی با نیازهای نقدینگی ندارد. از این رو ، لازم است اقدامات فروش به دلیل نیازهای نقدینگی از مواردی که به دلیل اهداف اطلاعاتی وجود دارد ، متمایز شود. الكساندر و همكاران.(2007) و کوال و Stafford (2007) هر دو بر اهمیت جریان صندوق در تعیین انگیزه های معاملات تأکید می کنند. به طور خاص ، هنگامی که وجوه متقابل با جریان های سنگین همزمان به فروش می رسد ، معاملات به دلیل نیازهای نقدینگی بیشتر می شوند. بنابراین ، هر سه ماهه تقاضای نقدینگی سهام ، فروش اجباری (F S) را با جمع کردن سهام سهام که توسط وجوهی که جریان صندوق های بسیار منفی را تجربه می کنند ، می سازیم. 2 ما با استفاده از تغییر نقدینگی سهام در اندازه گیری F S ، تأثیر تقاضا در نقدینگی سهام را بررسی می کنیم. مطابق با مدل نظری Eisfeldt (2004) ، می فهمیم که سهام که تقاضای نقدینگی بالاتری را تجربه می کند در سه ماهه همزمان مایع تر می شود. شواهد نشان می دهد که فروش متمرکز به دلیل نیازهای نقدینگی معمولاً نقدینگی سهام را بدتر می کند. علاوه بر این ، رگرسیون ما از رتبه بندی کسری سهام سهام نشان می دهد که سهام هایی که به دلیل نیازهای نقدینگی وجوه به شدت معامله می شوند ، تمایل دارند که در جهان سهام کمتری داشته باشند.

همانطور که چندین مطالعه حاکی از آن است ، تأثیر تقاضا در نقدینگی سهام می تواند با آشفتگی بازار تشدید شود (Ben-Rephael ، 2017 ، Bigio ، 2015 ، Bruermeier and Pedersen ، 2009 ، Vayanos ، 2004). هنگامی که بازار بی ثبات تر است ، احتمالاً وجوه بیشتری جریان خروجی را تجربه می کنند و بنابراین تقاضای گسترده بازار برای نقدینگی افزایش می یابد. ما بیشتر بررسی می کنیم که چگونه تأثیر تقاضا تقاضا در کشورهای بازار متفاوت است. به طور خاص ، ما دوره نمونه را به دوره های VIX کم و زیاد تقسیم می کنیم. از طریق تجزیه و تحلیل نمونه ، می فهمیم که تأثیر تقاضا در نقدینگی سهام بیشتر در دوره های بازار بی ثبات تر برجسته است.

علاوه بر این ، حساسیت تغییر نقدینگی به تقاضای نقدینگی ممکن است بین سهام مایع و غیرقانونی متفاوت باشد زیرا در صورت نیاز به نقدینگی ، وجوه بیشتر می توانند سهام مایع را نسبت به کالاهای غیرقانونی بفروشند. ما در مرحله بعد اندازه گیری F S خود را با شاخصی که نشان دهنده سهام در حال سقوط در گروه مایع Quintile بر اساس اندازه گیری نقدینگی سهام از پایان سه ماهه گذشته است ، تعامل می کنیم. این آزمایش مقطعی نشان می دهد که وخامت نقدینگی در بین سهام مایع برجسته تر است. این شواهد مطابق با یافته های قبلی ما است که صندوق ها برای تأمین نیازهای نقدینگی خود ، سهام مایع بیشتری را می فروشند ، که به نوبه خود باعث می شود این سهام بیشتر از فروش اجباری رنج ببرد.

کار ما از جنبه های مختلفی به ادبیات کمک می کند. اول ، کار ما شواهد تجربی در مورد چگونگی تأثیر تقاضا در صندوق های متقابل بر نقدینگی سهام ارائه می دهد. مطالعاتی مانند چرنکو و ساندرام (2020) عواقب فروش آتش سوزی را در سطح صندوق بررسی می کنند و نشان می دهند که در صورت یافتن چنین معاملات تأثیر قابل توجهی در قیمت ، از بافرهای نقدی خود بیشتر از تجارت اوراق بهادار استفاده می کند. با این حال ، در مورد آنچه در مورد سهام اتفاق می افتد در صورت تجارت وجوه برای تجارت ، مورد بحث قرار می گیرد. ما روی نتیجه تعادل در سطح سهام تمرکز می کنیم که سهام به طور همزمان توسط وجوه معامله می شود ، احتمالاً فرسایش نقدینگی دارند. 3 رشته دیگر از اسناد ادبیات که مدیران را در طول رکودهای بازار به سمت سهام مایع تر می کنند (Ben-Rephael ، 2017 ، Huang ، 2020 ، Rzeźnik ، 2017 ، Vayanos ، 2004). آنها فرض می کنند که نقدینگی سهام بدون در نظر گرفتن رفتار معاملاتی محور نقدینگی برون زا است. با این حال ، وجوه بیشتر به سهام نقدینگی که با جریان خروجی روبرو هستند بستگی دارد و معاملات در این سهام متمرکز است. به جای باقی ماندن بسیار مایع ، سهام مایع به شدت توسط وجوه متقابل فروخته می شود ، مایع کمتری می شوند.

دوم ، کار ما قصد دارد توضیحی در مورد نقدینگی سهام فردی از طرف تقاضا ارائه دهد. Chordia و همکاران.(2001) نشان می دهد که میزان نقدینگی تحت تأثیر فعالیت های تجاری در قالب عدم تعادل تجارت قرار دارد. Næs و همکاران.(2011) ارتباط بین تغییرات در ترکیب نمونه کارها سرمایه گذاران و نقدینگی بازار سهام را مستند می کند. پس از رشته ، مطالعات قبلی سعی در توضیح تغییر نقدینگی سهام از منظر طرف عرضه دارند (Bruermeier and Pedersen ، 2009 ، Gromb and Vayanos ، 2002 ، Hameed et al. ، 2010 ، Nagel ، 2012) ، جایی که بازاردارای محدودیت های مربوط به بودجه متغیر است. با این حال ، شواهد تجربی Bauer (2004) و Brockman و Chung (2002) نشان می دهد که توضیحات طرف عرضه نمی تواند کل داستان نقدینگی را به طور کامل حساب کند. 4 در مورد تقاضای نقدینگی ، مطالعات بر رمزگشایی مشترکات نقدینگی متمرکز شده است (Aymo and Gil-Bazo ، 2015 ، Kamara et al. ، 2008 ، Karolyi et al. ، 2012 ، Koch et al. ، 2016 ، Li and Wang ، 2019). یعنی سهام های مختلف تمایل دارند که در هنگام معامله توسط وجوه در همان زمان ، نقدینگی را به هم بزنند. با این حال ، اگر وجود داشته باشد ، شواهد تجربی در مورد چگونگی تقاضای نقدینگی برای سهام خاص بر سهام و همچنین سرمایه گذاران که مجبور به تجارت آن هستند ، اندک است. کار ما با پر کردن این شکاف به ادبیات می افزاید.

کار ما همچنین شکنندگی بازار سهام را روشن می کند و بهره وری مدیریت نقدینگی را تأمین می کند. Greenwood و Thesmar (2011) نشان می دهند که یک سهام به دلیل شوک های نقدینگی همبسته که صاحبان آن با آن روبرو هستند می تواند شکننده تر شود. کامارا و همکاران.(2008) نشان می دهد که به دلیل افزایش مالکیت نهادی ، حساسیت به نقدینگی بازار برای شرکتهای بزرگ درپوش ، که احتمالاً نقدینگی هستند ، افزایش یافته است. نتایج آنها نشان می دهد که بازار سهام در برابر شوک های نقدینگی شکننده تر است زیرا توانایی سهام بزرگ برای تنوع شوک های نقدینگی کاهش یافته است. نتایج ما نشان می دهد که یکی از منابع این شکنندگی سهام ، فرسایش نقدینگی به دلیل فروش اجباری است که باعث می شود نقدینگی در بین سهام مایع که به شدت فروخته می شوند کاهش یابد. در نتیجه ، این سهام مایع در عمل به عنوان کوسن نقدینگی کارآمدتر هستند. یک مطالعه از ناندا و وی (2018) نشان می دهد که وجوه متقابل که عمداً همپوشانی خود را در منابع خود با همسالان خود کاهش می دهند ، تمایل به بهتر شدن دارند. ما به ادبیات اضافه می کنیم و استدلال می کنیم که چنین مدیریت همپوشانی وجوه باید روی سهام مایع متمرکز شود.

مقاله بصورت زیر مرتب شده است. بخش بعدی فرضیه های ما را توسعه می دهد. بخش 3 در مورد اقدامات نقدینگی و داده ها بحث می کند. بخش 4 نقدینگی نمونه کارها صندوق متقابل و معاملات آنها در ارتباط با جریان صندوق را اسناد می کند. بخش 5 رابطه بین تقاضای نقدینگی و تغییر نقدینگی سهام را شرح می دهد. بخش 6 در مورد تست های استحکام بحث می کند. بخش پایانی نتیجه می گیرد.

قطعه قطعه

توسعه فرضیه

هنگام تجربه خروجی ، وجوه متقابل با مدیریت فعال باید بخشی از دارایی های نگهدارنده خود را برای پوشش بازپرداخت نقدینگی کنند. دارایی های مایع معمولاً به عنوان یک کوسن نقدینگی مورد استفاده قرار می گیرند و تأثیر منفی چنین تقاضای نقدینگی 5 را به حداقل می رساند. با این حال ، این صندوق ها با تجارت بازگرداندن ریسک روبرو هستند (Ippolito ، 1989). به عنوان هدف مدیریت متقابل متقابل

داده های صندوق متقابل

ما داده های صندوق متقابل را از پایگاه داده هلدینگ صندوق متقابل Thomson/Refinitiv به دست می آوریم. متغیرهای صندوق دیگر با هلدینگ از پایگاه داده صندوق متقابل رایگان Survivorship-Bias با استفاده از MFLINKS مطابقت دارند. وجوه با کلاس های مختلف در سطح WFICN همسان و جمع می شوند. ما تجزیه و تحلیل خود را به صندوق های سهام عدالت فعال ایالات متحده از سال 1993 تا 2019 محدود می کنیم. 6

صندوق متقابل دارای نقص

مانند سایر سرمایه گذاران ، صندوق های متقابل با تجارت بازده ریسک روبرو هستند (Ippolito ، 1989). از یک طرف ، وجوه بخشی از دارایی های خود را به عنوان مایع ترین دارایی برای مقاومت در برابر سقوط بازار و شوک های نقدینگی در اختیار دارند. اگر وجوه به طور گسترده ای سهام مایع را در خود جای دهد ، بعید است که فروش اجباری یک سهام خاص رخ دهد. از طرف دیگر ، با این حال ، اهداف صندوق های متقابل برای فراتر از معیار ممکن است آنها را به شرط بندی بیشتر سهام خطرناک تر و مایع تر سوق دهد (Heuer et al. ، 2017).

تقاضا تقاضا و تغییر در نقدینگی

بخش 4 نشان می دهد که ، در حالی که آنها به طور کلی نقدینگی کمتری نسبت به معیارهای خود دارند ، در صورت مواجهه با جریان های بزرگ ، وجوه به طور فعال مدیریت بیشتری روی سهام مایع حساب می کنند. شواهد حاکی از آن است که تقاضای نقدینگی از وجوه احتمالاً در صورت نیاز نقدینگی بزرگ ، بر نقدینگی سهام که به شدت توسط این وجوه معامله می شوند ، اعمال می کند. Eisfeldt (2004) یک مدل نظری با انتخاب نامطلوب ایجاد می کند ، نشان می دهد که نقدینگی سهام به دلیل انتخاب نامطلوب کمتر است ،

تست های استحکام

ما بیشتر تجزیه و تحلیل های اضافی را برای اطمینان از استحکام یافته های خود انجام می دهیم. اول ، کوچ و همکاران.(2016) استدلال می کنند که نقدینگی سهام می تواند تحت تأثیر مالکیت مشترک صندوق متقابل باشد. به طور خاص ، اگر سهام به طور گسترده توسط گروه بزرگی از صندوق های متقابل نگهداری شود ، آنها به احتمال زیاد همزمان سهام را تجارت می کنند. در نتیجه ، فشارهای اعمال شده بر روی سهام ممکن است بیشتر باشد. به دنبال روحیه کوچ و همکاران.(2016) ، ما همچنین بررسی می کنیم که چگونه یک سهام به طور هماهنگ توسط گروهی از متقابل معامله می شود

نتیجه

ما چندین سؤال مربوط به تأثیر تقاضا در سطح نقدینگی سهام فردی را بررسی می کنیم. ما می دانیم که ما به طور کلی صندوق های سهام عدالت را به طور کلی مدیریت کرده ایم ، نقدینگی کمتری نسبت به معیارهای مربوطه دارند. این باعث می شود که آنها در هنگام مواجهه با پریشانی مالی و جریان های قابل توجه ، بیشتر به بخش کوچکی از دارایی های نقدی اعتماد کنند. ما در ادامه می بینیم که صندوق های متقابل در هنگام مواجهه با جریان صندوق های منفی ، به سمت فروش سهام نقدینگی بیشتر می شوند.

بیانیه مشارکت در نویسندگی اعتباری

Donghyun Kim: مفهوم و طراحی مطالعه ، تجزیه و تحلیل و/یا تفسیر داده ها ، نوشتن - پیش نویس اصلی. چنگچنگ لی: مفهوم و طراحی مطالعه ، تجزیه و تحلیل و/یا تفسیر داده ها ، نوشتن - پیش نویس اصلی ،. Xiaoqiong Wang: تجزیه و تحلیل و/یا تفسیر داده ها ، نوشتن - پیش نویس اصلی.